宁德时代2018三季度报告点评:规模效应显现,业绩超预期

宁德时代(300750)

Q3 业绩超预期, 规模效应显现

2018 前三季度,宁德时代营收合计 191.36 亿元,同比+59.9%,归母净利润 23.79 亿元,同比-7.5%,扣非后归母净利润 19.85 亿元,同比+88.71%。2018Q3 单季度,宁德时代营收 97.76 亿元,同比+72.2%,环比+73.1%,归母净利润 14.68 亿元,同比+93.3%,环比+194.8%,扣非后归母净利润 12.88亿元,同比+137.9%,环比+200.8%。

10 月份之前市场一致预期公司 2018 年净利润约 30 亿元, 2018Q1-Q3公司已实现净利润 26.4 亿元,业绩超市场预期。 主要原因是( 1)动力电池需求同比增长,( 2)公司市占率提升,且产能逐步释放,( 3)费用管控合理,费用率下降。

业绩增长原因之一: 动力电池装机量增长, Q3 出货量可能大于装机量

首先,动力电池需求仍然维持高增长,而且宁德时代装机量市场占有率同比去年有明显提升, 2016/2017 年市占率为 24%/32%, 2018 年 Q1-Q3 市占率为 50%/39%/40%,前三季度合计市占率 41%。全年来看,预计装机量市占率为 40%以上,我们预计 Q4 宁德时代装机量为 8-8.5Gwh。另外, Q3 公司营收大幅增长至 97.76 亿元,而同期装机量为 5.3Gwh,我们推测其出货量可能大于装机量,平均电池售价按 1.1-1.2Wh/元计算, Q3公司出货量约 7-8Gwh。

业绩增长原因之二: Q3 动力电池毛利率环比小幅提升

2018Q3,公司毛利率为 31.3%,比 2018Q2 提升 1pct, 2018Q1-Q3 毛利率为 31.28%,整体毛利率同比 2017 年下滑约 5pcts。 Q3 净利润超预期另一个原因是毛利率比 Q2 有所提升。 具体来看: Q3 电池(三元)售价基本保持稳定,与此同时, 2018Q3 原材料价格有所下滑。 根据中国化学与物理电源行业协会的数据, 从 Q2 到 Q3, NCM523 正极材料价格由 22-24 万元/吨下降至 18-21 万元/吨,磷酸铁锂正极材料价格由 7-7.5 万元/吨下降至 6-7 万元/吨,湿法隔膜价格也由 2.5 元/平方米下降至 2 元/平方米以下。

业绩增长原因之三: 管理费用/研发费用率下降明显

( 1) 2018Q3,公司销售费用为 3.98 亿元,销售费用率为 4.1%, 环比Q2 下降 1.2pcts,与去年同期持平; 2018Q1-Q3,销售费用合计 8.47 亿元,销售费用率 4.4%, 比上年同期上升 0.2pcts。

( 2) 2018Q3,公司管理费用为 3.82 亿元,管理费用率为 3.9%, 环比Q2 下降 1.6pcts,比去年同期下降 2.9pcts; 2018Q1-Q3,管理费用合计9.84 亿元,管理费用率为 5.1%, 比上年同期下降 2.5pcts。

( 3) 2018Q3,公司研发费用为 4.30 亿元,研发费用占比为 4.4%, 环比 Q2 下降 3.5pcts,比去年同期下降 2.6pcts; 2018Q1-Q3,研发费用合计 11.48 亿元,研发费用占比 6.0%, 比上年同期下降 3pcts。因此,管理费用及研发费用率下降是公司 Q3 净利润超预期的最主要原因。

经营净现金流同比大幅增加, 对下游客户话语权日渐增强

截至 2018Q3 末,公司预收账款为 17 亿元,比上季度末大幅增长 386%,主要是因为 2018 年 7 月 17 日与华晨宝马签订《战略合作协议》,华晨宝马拟向公司购买电池产能建设项目,项目金额为人民币 8.15 亿元, 同时华晨宝马将长期采购指定型号的动力电池产品,并为此向公司支付人民币 28.525亿元的初始预付款。

2018Q3,公司经营活动净现金流为 45.5 亿元,前三季度合计为 56.0亿元,而上年同期为-17.3 亿元。 主要原因是随着市占率提升,公司地位上升,现金收款及预收结算方式增加,同时加强了应收账款回收力度。

盈利预测、 估值与评级

总体来看, 在出货量增长及管理费用/研发费用率下降等因素的作用下,宁德时代 2018Q3 业绩大幅增长( Q1/Q2 单季度扣非后净利润 2.69/4.28,Q3 为 12.88 亿元), 同时预收款及现金流等科目也显示, 公司对下游客户的话语权日渐增强。 我们上调公司 2018-2020 年 EPS 至 1.64/2.07/2.65 元/股, 当前股价对应 PE 为 45/36/28 倍,维持“买入”评级。

风险提示:

( 1) 政策变化风险:由于新能源汽车行业政策变化,导致整车企业对动力电池的需求发生变化,从而使得公司动力电池系统销售不及预期;

( 2) 技术路线变更风险:技术进步是动力电池行业发展的驱动力之一,新产品的产业化可能会对上一代产品产生冲击,进而替代原有的技术路线;

( 3) 市场竞争加剧风险:动力电池行业拥有很大发展空间,有大量企业参与竞争,行业产能可能在短期内超过需求,从而出现产能过剩的风险;

( 4) 锂电池材料和储能系统销售不达预期的风险:电池回收和锂电储能行业均处于早期阶段,政策变化或市场变化均会影响公司这两个业务的增长;

( 5) 原材料价格波动风险:若原材料价格大幅增长,则会影响公司业绩。

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