东吴证券——保险专题解读系列二:投资篇,利率上行+蓝筹大涨,谁最受益?

利率上行+蓝筹股持续上涨,新市场环境下保险投资最受益:保险投资收益包含债权型投资的利息收入、权益类投资的股息分红收入及价差、公允价值变动和账面浮盈,考虑固定收益类资产是保险资金配置的核心(通常占比80%以上),因而长期利率水平是投资收益的决定性因素,利息和股息分红是基石,而价差和浮盈则与市场行情密切相关并具有高弹性。随着2016年末以来长端利率持续上行,且2017年以来股票市场相对上年度运行更加稳健+蓝筹股持续上涨,新市场环境下,保险将成为最受益的机构投资者。

利率拐点确立+加码商业地产等另类投资,净投资收益率边际向好:2014年以来利率持续下行导致保险净投资收益率承压,随着2016年末利率触底反弹确立拐点,目前10年期国债收益率已向上突破3.6%,推动新增债券资产收益率逐步提升。同时,考虑保险公司逐步加码商业地产等另类投资资产,预计保险净投资收益率有望边际向好。即便考虑利率上行趋缓及对收益率的实质性影响滞后,至少存量固收类资产的收益率下行趋势将放缓,随着新保费流入和存量固收资产到期,预计净投资收益率的周期性大拐点最晚将于在2018年末至2019年初出现,保险公司利差将重新开始扩张。

价差与浮盈显著改善,总投资收益率及综合投资收益率将提升:1)与2016年初二级市场行情剧烈波动相比,2017年以来市场行情相对平稳,同时以上证50为代表的蓝筹股持续上涨,偏好高分红价值股的保险机构将充分受益,2017年股票投资的价差收益及公允价值变动损益均有望明显改善,预计行业平均总投资收益率将回升至5%-5.5%。2)如果后续市场行情进一步回暖,且蓝筹股保持强势,保险浮盈有望回升。截至2017Q1,平安、新华账面浮盈已同比上年末显著回升,预计全年保险综合投资收益率将进一步回暖。

投资建议:利率上行+蓝筹股大涨的新市场环境下,保险投资收益率有望逐步改善。同时,消费升级驱动寿险高景气持续,需求端与投资端共振,行业基本面持续向好。目前保险估值约1.03倍17PEV,我们认为估值有望修复至1.3倍17PEV(考虑历史估值中枢为1.2-1.5倍),坚定看好估值向上空间,重点推荐基本面最优质的价值龙头中国平安、寿险新业务质量大幅提升的中国太保、转型成效显著且估值最低的新华保险。

风险提示:1.长端利率触顶快速下行;2.蓝筹股前期上涨后大幅回调;3.保险板块持续上涨后面临短期回调压力。